Ежедневный обзор. 21 декабря 2016
ИТОГИ ТОРГОВ. По итогам вчерашних торгов нефть марки Brent подорожала на 0,8% до $55,4/барр., а российская нефть Urals - на 0,8% до $53,5/барр. Курс доллара снизился на 0,8% до 61,46 руб., курс евро - на 1,0% до 63,85 руб. Индекс S&P500 вырос на 0,4% до 2271 п. Индекс РТС прибавил 1,1%, закрывшись на отметке 1143 п. Индекс ММВБ вырос на 0,5% до 2226 п.
В МИРЕ. На мировые рынки вернулись позитивные настроения (нефть Brent торгуется выше $55,5/барр.), но активность остается крайне низкой из-за приближения рождественских праздников. Сегодня мы хотим отдельно поговорить о золоте.
Одним из главных аутсайдеров последних двух месяцев на рынке сырья стало золото – цены упали на 17% с пиков июля 2016 г. (1350 $/унц.), а с момента избрания Д. Трампа в начале ноября – на 13%. Многих удивляет такая динамика: почему на фоне роста политической напряженности в мире и усилении инфляционных ожиданий не растет в цене традиционный защитный (хеджевый) актив – золото?
Для ответа на эти вопросы необходимо понимать природу ценообразования на этом рынке. Что мы знаем о золоте? 1. Золото традиционно является хеджевым активом в условиях значительного роста инфляционных или дефляционных ожиданий; 2. Золото, как и любой актив, имеющий цену, циклично; 3. Золото не генерирует денежного потока, и, напротив, требует расходов на хранение; 4. Стабильная низкая инфляция является негативной средой для золота, так как реальная доходность финансовых активов в таких условиях положительна.
В условиях стабильно низкой инфляции реальная доходность финансовых активов растет вместе с уровнем реальных процентных ставок. Поэтому в период положительных процентных ставок финансовые активы пользуются спросом у инвесторов, так как их реальная доходность в отличие от золота положительная.
Уровень реальных процентных ставок можно рассчитать как разность между доходностью американских 10-летних казначейских облигаций (UST10) и уровнем потребительской инфляции в США (см. график). Трежериз в глазах глобальных инвесторов являются одним из самых надежных и безрисковых активов. Кроме того, долговой рынок США является самым большим, глубоким и ликвидным в мире. Поэтому любые серьезные ценовые колебания на рынке золота напрямую зависят от уровня реальных ставок в США, которые в свою очередь определяются состоянием самой экономики.
Обещания Д. Трампа существенно нарастить уровень инфраструктурных расходов на фоне и без того достаточно неплохого состояния американской экономики вызвали всплеск доходности UST10 до 2,6% (хотя еще в средине 2016 г. колебались ниже отметки 1,6%). Состояние полной занятости в экономике вкупе с ожидаемым достижением инфляции потребительских расходов целевого таргета ФРС (2%) значительно повысили вероятность повышения ставки в будущем. Но инфляцию на уровне 2% никак нельзя назвать серьезной угрозой с одной стороны, с другой – дефляционные риски с переходом от монетарного стимулирования к фискальному резко снижаются. Стабильная низкая инфляция (около 2% и ниже) – негативная среда для золота. Кроме того, рост доходностей на долговом рынке ретранслируется в повышение спроса на доллар США, который сейчас находится на максимумах с 2003 г. (если смотреть на индекс DXY). А когда растет доллар, то цены на сырье, номинированное в этой валюте, снижаются.
Мы ожидаем, что золото по-прежнему не будет пользоваться спросом у инвесторов (на годовом горизонте) – либо флэтовая динамика (движение в диапазоне), либо продолжение давления на котировки с обновлением многолетних минимумов. Рекомендация для долгосрочных портфелей – держать.
НЕФТЬ. По оценке Американского Института Нефти (API) запасы нефти в США за неделю сократились на значительные 4,2 млн барр. Запасы в Кушинге выросли на 0,6 млн барр. Запасы бензина стали меньше на 2,0 млн барр., а запасы дистиллятов - на 1,6 млн барр. Сегодня вечером будут опубликованы официальные данные от Минэнерго, аналитики ожидают снижения запасов только на 2,5 млн барр. Если данные от DOE будут близки к оценке API, то рынок может отреагировать ростом нефтяных котировок. Но, на наш взгляд, данные по производству нефти в США, которое продолжает расти, более важные, так как в долгосрочной перспективе рост объемов производства ставит под сомнение достижение баланса спроса и предложения.
НАШИ ОЖИДАНИЯ. Курс доллара на фоне роста цен на нефть приблизился к нижней границе диапазона последней недели 61-62 руб./долл. Сейчас мы не видим серьезного отклонения курса от модельных значений. Активность на валютном рынке резко снизилась в последние дни.